2006年中國經濟有許多“意外”，而在這些“意外”的背后，也許隱藏著理解未來經濟趨勢的秘密。

　　順差增長率將明顯放慢

　　貿易順差的規模和占GDP的比例在2006年繼續大幅度上升，并雙雙創下歷史記錄，可算是諸多“意外”中的一個。2005年底分析人士曾普遍猜測今年的貿易順差規模會小幅度回落。
　　造成貿易順差繼續擴大的力量主要來自兩方面：一是中國主要貿易伙伴的制造業增長率已經出現比較明確的見底回升跡象，從需求方面拉動了順差；二是中國急速釋放的制造能力（比如鋼鐵、電解鋁、水泥、玻璃等行業）在尋找出路，從供給方面擴大了順差。從這兩方面來判斷，2007年的順差規模可能會繼續擴大，但其增長率將明顯放慢，至少對于2007年上半年來講，這一判斷應該問題不大。

　　不少分析人士將順差擴大與匯率聯系在一起，并主張對人民幣進行劇烈升值。應當承認，在貿易順差與人民幣匯率（特別是人民幣實際有效匯率）之間存在一定的關系。長期來看，匯率升值確實有助于恢復國際收支平衡。但是把2005-2006年急速擴大的貿易順差完全歸結為匯率因素，實在是搞錯了方向。回顧中國貿易順差波動的歷史可以看得很清楚，中國的貿易順差波動大體上是逆周期的，主要取決于國內總供求之間的平衡狀況，在較小程度上受到外部需求波動的影響。

　　從收入法的角度來分析，貿易順差的擴大顯示國內儲蓄超過了國內投資，因此通過管理總需求和擴大內需來應對這一局面，應是題中之意，姑且不論。

　　從簡單的經濟學道理上看，經濟中的利率水平取決于儲蓄和投資之間的平衡；貿易順差擴大顯示儲蓄越來越大于投資，因此經濟中的利率水平就會下降。由于資產價格對利率水平很敏感，所以利率下降促成了包括長期債券、古董、股票和房地產在內的資產重估。這也解釋了為什么在央行連續加息和調整準備金率的背景下，資產價格甚至債券市場都不為所動的“意外”。

　　更一般地看，任何經濟體應該都存在自我穩定的傾向，宏觀調控因素只是在努力促進這一過程而已。從這樣的角度來分析，資產價格重估的“目的”是什么呢？顯然是擴大需求和減少貿易順差，其途徑是通過降低籌融資成本擴大投資、通過財富效應擴大消費、通過勞動力和土地價格上升減少出口。由于實體經濟恢復平衡尚需時日，因此可以確定的是資產重估遠未結束。在此意義上，政策操作中壓縮投資的做法只會延長資產重估和經濟恢復平衡的時間。

　　通貨膨脹水平會逐步降低

　　在2006年經濟高速增長、貨幣供應明顯上升的背景下，通貨膨脹水平相當穩定，全年CPI比2005年要更低，這也許算是今年經濟的“意外”之二。回顧年初的情況，許多分析人士認為今年的CPI通貨膨脹將超過3%，預測上的誤差實在不算小。

　　從經濟學的道理上看，通貨膨脹取決于經濟的總供求平衡狀況，在中國的制造能力快速釋放的背景下，通貨膨脹水平的上升缺乏基礎。稍微復雜的是，分析總供求的平衡，在中國經濟高度開放的背景下，需要放在全球范圍內來進行。實際上，年中以來之所以通貨膨脹會有輕微上升，關鍵原因正在于全球主要經濟體制造業的加速。

　　對于一種具體的商品價格來說，如果其他商品的價格上漲了，則該商品的價格一般也會相應上漲，原因在于該商品的合理價格是相對其他商品價格而言的。

　　現在比較清楚的是，盡管中國通貨膨脹水平仍然處在上升過程中，但距離其高點已經不遠，2007年上半年通貨膨脹水平就會逐步降低。

　　固定資產投資可能繼續高增長

　　在2005-2006年中國制造能力快速釋放的背景下，企業盈利下滑比較輕微，并在2006年2季度以后開始反彈；在盈利下滑的過程中，固定資產投資仍然高速增長，這也許是2006年經濟的“意外”之三。2005年底，考慮到企業盈利的惡化過程和制造能力繼續釋放的前景，我們對2006年的投資增長率做了很悲觀的預測，一年來的數據顯示這一預測是錯誤的。

　　從固定資產投資的行業構成數據看，相當明顯的特點是：制造能力正在快速釋放的行業，其投資增長率相當低，例如鋼鐵行業的投資增長率只有一位數，水泥、玻璃等行業的情況也大體類似；對于上游采掘業、房地產業和消費品行業來說，其盈利仍然在繼續改善或處在歷史高位，相對應的這些行業的投資增長率也相當高。這說明在微觀層面，企業根據價格和利潤信號調整投資行為的機制是相當順暢的，也說明中國的市場化改革進程確實取得了明顯成效。這也許是支持經濟穩定增長和企業良好盈利最重要的制度基礎。

　　對于產能過剩行業而言，其利潤的改善傾向在今年2季度以后也相當明顯，那么其推動力量是什么呢？實際上仔細觀察這些行業的進出口數據可以看到，過剩的產能越來越多地被國外需求的增長所吸收。

　　如果更深入地觀察利潤在產業鏈上的分布，并對比中國重工業在工業中的占比數據，可以看到：一方面重工業的占比在快速上升；一方面利潤越來越多地集中在上游行業。這也許說明，中國確實處在加速重工業化的過程中；由于重工業的資源密集型特點，上游行業出現了少見的超長景氣。更重要的是，由于重工業同時具有資本密集型的特點，中國固定資產投資波動的中軸出現了系統性的抬升；從盈利分布等數據看，這一結構性變化還遠沒有結束。

　　從這樣的角度看，2007年中國的固定資產投資可能會繼續高速增長，扣除物價因素后的實際增長率也許不會低于20%；調控政策也許會造成投資的短期波動，但似乎無法改變投資高增長的基本趨勢。（特約撰稿 高善文）

來源：中國證券報