寧波慈星股份有限公司(“寧波慈星”)于本周二(13號)上會，公司主要生產針織生產行業用的電腦針織機械，主要供各大制衣廠購買使用。投資快報報道，通過查閱招股書發現，寧波慈星的“分期付款賣衣車”銷售模式，其經營業務和投資業務之間存在一定的模糊地帶。公司的買方信貸條件與目前市場現狀相比，其優惠簡直是到了一個夸張的程度。令人懷疑是不是其有意為之，從而達到用投資性收入補貼銷售收入，將“投資性現金流”轉為“經營性現金流”的目的。另外，公司大股東的眾多關聯人士在公司上市前一年突擊入股，也存在極大的利益輸送嫌疑。

　　買方信貸，是投資性業務還是經營性業務？

　　寧波慈星在招股書中，花了較大篇幅對公司的“買方信貸”模式進行了說明。買方信貸，簡單來說，就是通過公司委托貸款或者向銀行擔保，讓下游的針織機械買家可以先付首付拿到機械，然后剩余款項在以后年度還清。公司稱：這種模式“順利地解決了毛衫針織廠商臨時性設備升級資金壓力的難題，也為公司成功抓住電腦針織橫機升級換代的市場機遇奠定基礎。”但是經過簡單的計算就可以發現，寧波慈星的買方信貸條件與目前市場現狀相比，其優惠程度有些過于夸張，甚至可以說，沒有買方信貸就無法實現公司的收入增長。

　　從表1-1中可以看到，公司的買方信貸業務一直在主營收入中占有重要比例。從2008年至今，買方信貸銷售占總收入的比例基本在65%-70%之間。另外從2009年開始，買方信貸業務速度開始急劇增長，其中2009年增長了233%，2010年增長了150%。2011年上半年有所放緩，但也增長了63%。基本上，公司的買方信貸業務增長時段，恰恰和中國收緊信貸、借貸環境惡化的時段一致。

　　從招股書上披露的委托貸款及擔保貸款情況來看，寧波慈星對客戶的貸款利率及擔保費率相當優惠。歷年的委托貸款利率均在5-6%之間，擔保費僅在2011年收取了約0.03%。而根據公開資料，目前江浙一帶市場的民間貸款利率平均高達24%左右，擔保費為3%水平。兩相對比，公司所提供的買方信貸條件均大大低于市場價。從表1-2至1-4計算可得，公司在每年的貸款及擔保差額達到了3000-4000萬元的水平。另外，從公司披露的買方信貸銷售單價來看，其買方信貸業務所銷售的機器，平均單價要高于以客戶自有資金采購的機器單價。按照這部分的單價差異計算，公司在2010年和2011年均獲得了客觀的收入提升，其中2010年的收入提升影響約有1.2億元，2011年上半年的收入提升影響有6000萬元(按年化計為1.2億左右)。為什么公司要以如此優惠的價格借錢給客戶呢？而客戶又為什么要以比較高的價格水平來購買公司的機器呢？

　　一位審計資深從業人士表示，買方信貸是一種促銷政策。通過買方信貸，客戶等于是獲得了一筆貸款，這對于目前社會資金普遍短缺、銀行貸款難的現實情況來說，意義非常重大。因為客戶可以獲得優惠的貸款，因此即便貨物價格較高也能夠接受。但是從會計上而言，如果買方信貸的條件過于優厚、銷售價格過高，等于是公司變相地把補貼的貸款利息轉移到了貨物銷售的收入上面。從而將原本應該計入“投資性”的貸款業務收入及現金流，轉到了“經營性”的銷售業務收入及現金流上，難免有一定的會計操作嫌疑。

　　統計可得，寧波慈星的買方信貸業務在2010年和2011年造成了巨大的會計影響。其中，2010年的影響合計達到了1.5億元，2011年僅上半年就達到了1億元。這部分的金額分別占當年凈利潤的28%和21%。另外，公司為了進行買方信貸業務，需要在銀行存入一定比例的保證金，因此自身的資金情況非常緊張。招股書顯示，2011年 6月末及2010年末，公司使用受到限制的貨幣資金余額分別為 5.6億和5.3億，占期末資產總額的18.83%和23.79%。公司流動資產扣除存貨、使用受限貨幣資金后與流動負債的比重為0.54、0.48、0.71和 0.83；由于部分貨幣資金使用受限，使公司存在一定的短期償債風險。

　　眾多親戚突擊參股涉嫌利益輸送

　　公司招股書顯示，在2010年9月8日，即離目前上會僅一年多一點的時間，控股股東孫平范的一眾親戚等關聯人士成立了創福投資等公司，通過增資形式以非常低廉的價格獲得了公司約40%的股份。

　　從招股書披露來看，增資股東里面除了部分外部的投資者以外，還有公司總經理、財務總監等高管，另外還有控股股東的父親、嫂子、堂兄等與公司經營業務關系不大的人士。招股書表明，這部分增資的股份買入價分別為1.76元和14.12元。以2010年每股凈利潤計算，PE分別僅為1.09倍和8.72倍。按照創業板目前平均市盈率60倍的水平，簡單計算可以得出，一旦公司成功上市，這部分股份將在一年多的時間里急劇增值33億之巨！這里面，顯然存在著巨大的利益輸送嫌疑。

　　關聯公司高價轉讓成疑

　　寧波慈星還有一點讓人感到不解的地方，是其上市前轉讓其關聯企業寧波賽威業務的定價。招股書顯示，在業務轉讓前寧波賽威的客戶只有寧波慈星一家，主營業務為向其提供系統底板和換色基座，是寧波慈星2009年和2010年的前五大供應商之一。但是，因為寧波賽威的實際控制人是寧波慈星的總經理鄭建林，兩家公司之間構成關聯交易。因此為了消除利益輸送風險，鄭建林決定出售寧波賽威除土地、房產以外的其他經營性資產，停止經營電腦橫機配件的加工制造業務。

　　從招股書披露的內容來看，寧波賽威歷年的經營情況并不理想。其中2009年和2010年的凈利潤分別為50萬元和275萬元，凈利潤率只有3.82%和4.55%。寧波慈星也在招股書中強調，“承接相關業務不利于增強公司盈利能力，并加重公司管理運營成本”。但是奇怪的是，鄭建林居然可以將寧波賽威的生產性資產以2,994萬元的價格轉讓給寧波三盟機械有限公司。寧波賽威轉讓的這些資產，不僅沒包括升值潛力最大的土地和房屋，而且收購方還要接收相應的企業人員。如果按2010年的凈利潤275萬計算，三盟機械有限公司的這筆投入至少需要11年才能收回，年收益率僅為9%。為何三盟機械寧愿用如此高的價格去收購這批資產？招股書中卻只字未作解釋。